象棋高手过招时，前盘往往都会遵循棋谱谨慎布局，因为棋谱是经过前人验证过的最优开局方法。等到对弈双方阵型稳固后，就会慢慢脱谱，有道是“善弈者谋势，不善弈者谋子”，如果要赢，就要在中局打破预期、攻敌不备。

投资上想要胜出，亦如同象棋对弈。投资界有句经典的话，大致如下：公司股价就是市场参与者对于公司经营预期的充分反映，如果每一笔投资都在遵循市场预期，是无法获得长期收益的。想要赚钱，就要不停地找到投资中的预期差，从市场不大关注的领域中挖掘机会。

回顾今年市场，大家普遍感受都很差。上轮牛市忙乎了许久，不停追逐热门风口，好不容易赚到些钱，结果碰到熊市就赔了个底朝天。今年五六月份那波反弹，眼看着账户快持平了，结果大盘却连跌四个月。基民的感受同样不好，本以为抱团白马蓝筹风格会比较稳健，结果同样是净值回撤大、持有体验差，恨不得卸载交易软件，眼不见心不烦。

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那么，白马股杀跌、黑马股难找，投资之路到底在何方呢？

其实，还有斑马股！招商证券研究发现，斑马股主要存在于科技创新、制造升级等新兴领域，这类公司基本面还不错，市值相对较小、市场知名度尚可，在所属行业或者竞争领域拥有一定地位。更重要的是，一旦成长起来，股价往往会有惊人的表现。

据司令了解，诺安基金经理张堃（kun），就是一名优秀的“斑马股猎手”！作为一名象棋迷，他在棋局对弈中，经常能攻其不备、出其不意。而在投资上，他能够很好地结合“白与黑”，擅长挖掘“斑马股”，管理的产品不仅长期业绩回报出色，同时还能给持有人提供舒适的持基体验。

Wind数据显示，张堃从2020年9月26日起管理诺安优选回报混合（001743），截至2022年11月11日，任职回报率67.68%，同类排名前2%（33/2005）。同期沪深300下跌17.10%，产品业绩基准下跌5.91%，超额收益非常显著。即使碰到今年的熊市行情，净值也仅累计下跌4.07%，不仅大幅跑赢了市场，还大幅跑赢同类产品（灵活配置型基金）。从风险指标看，相较于动辄“腰斩”的抱团股来看，管理该产品以来最大回撤25.33%，持有体验相对也更好。

张堃，天体物理本科、金融学硕士，拥有15年证券从业经验，曾任职于国泰君安证券、长盛基金，从事策略研究分析工作，并于2014年5月加入诺安基金。

投资框架上，“自上而下”与“自下而上”相结合，兼顾贝塔与阿尔法，不抱团、不追涨。具体来说，首先基于宏观市场的变化，及时进行仓位的动态调整。面对机会时，敢于积极加仓，反之则适当做好防守；其次，中观角度从产业方向入手，作为一名全天候选手，顺势而为配置行业；然后，再通过挖掘景气度较高的成长股，尤其敢于重仓“斑马股”，从而赚取长期超额回报。

选股逻辑上，首先他会判断这个行业长期是否有上升逻辑和空间，借助财报数据去判断是否可能接近底部区间，还是依然存在大幅下滑的可能。然后，他会重点留意前几年产能投放较高的公司，在他眼里，产能投放高意味着向上的业绩弹性也会较大。同时，他也会去跟踪公司原材料、毛利率当前所处位置、库存变动对毛利率等指标的影响，比如连续一两个季度下滑后，毛利率能否企稳回升。

市值风格上，尽管张堃选股上不拘泥于大小盘风格，但挖掘出来的大多数斑马股，市值体量相对还较小。司令以诺安优选回报前十大重仓股为例，广泛分布于计算机、电子、通信、基础化工、机械设备、医药生物、汽车、家用电器等行业，多数属于中小市值个股。

可以看出，张堃眼中的斑马股，是指那些和市场存在明显预期差，还没有被市场大部分人所认知的股票。短期来看，可能还存在一些不足，但是如果拉长维度看，它们往往具有“白马”的基本面和“黑马”的爆发力，同时具有高成长空间。

符合张堃要求的斑马股，全市场筛选下来大致有200-300家，都具备“高成长空间、高业绩增速、高预期差”的“三高”特征。他把它们细分成三类，再去深入做研究。

“灰姑娘”型。这类公司质地优良，但由于所处行业相对细分，市场关注度低、尚未被充分发现，比如精细化工行业。公司虽然是细分领域龙头，但因为市值相对较小，就很容易被忽视，但中长期来看，产业成长空间大、有一定的技术壁垒，具备较好的成长性和商业模式。

“青蛙王子”型。这类公司由于行业周期或工序周期发生变化，有可能会出现困境反转的公司。此外，一些优质的成长龙头企业，在长期天花板还很高的情况下，遇到了阶段性困难，尽管股价短期受到冲击，但是本身质地并没有受到影响，冲击过后往往会迅速收复失地。

“丑小鸭”型。这类公司一般研发周期、固定资产投入周期较大，前期成本压力大，因此短期业绩不够理想。但是，如果从长远视角来观察，伴随着成本降低、市场需求稳步增长，未来有望被更多人发掘到。

综合来看，张堃是一位难得的跨市场成长风格选手，会根据市场环境调整持仓结构，选股上偏好“小而美、高成长”斑马股，适当兼顾估值、不追热点、不报团。

市场上或许不缺斑马股，但是真的是缺少伯乐，从中长期维度看，目前不少斑马股的隐含回报已经具有吸引力。张堃曾说过，“我愿意当一个寂寞的伯乐，通过持续的分享，让更多投资者认识到斑马股的价值，并陪伴其茁壮成长。”

围棋奇才李昌镐有句名言：“棋局如人生，下棋时，布局越华丽，就越容易遭到对手的攻击。”精于象棋的张堃，或许同样深谙其道！投资上积胜势于点滴、化危机于无形，观“黑白”于心中，方能在长期中稳健胜出。