民生证券股份有限公司近期对森麒麟进行研究并发布了研究报告《2022年年报点评：业绩或至底部区间，等待经销商完成去库销售回暖》，本报告对森麒麟给出买入评级，当前股价为32.16元。

(资料图)

森麒麟(002984)

事件概述。公司公告2022年全年实现营收62.92亿元，同比+21.53%；归母净利润8.01亿元，同比+6.3%；扣非净利润8.88亿元，同比+29.9%。其中4Q2022实现营收15.42亿元，同比+17.5%，环比-3.1%；归母净利润1.39亿元，同比-23.2%，环比-24.46%；扣非净利润0.76亿元，同比-25.49%，环比-71.75%。公司2022年全年实现销售毛利率20.50%，同比-2.83pct，其中4Q2022实现毛利率18.35%，同比-0.53pct，环比-1.26pct。

全年轮胎销量同比增长，销售均价同比略有下滑。经营数据端：（1）销量的角度，公司全年实现轮胎生产2198.63万条，同比-2.02%，实现轮胎销量2263.25万条，同比+6.55%；（2）售价角度，公司上半年轮胎平均售价为284.01元/条，下半年平均售价为272.81元/条，同比-3.94%，售价略有下滑是因为海外经销商去库阶段，全行业轮胎订单需求有所滑坡，公司根据行业情况适当调整售价；（3）价差角度，公司2022年全年实现轮胎毛利56.73元/条，与2021年全年几乎持平。

职工薪酬发放增多使得公司费用同比增长。公司2022年销售费用为支出1.56亿元，同比+6.85%，其中4Q2022销售费用0.7亿元，环比增长0.41亿元。2022年管理费用为支出1.68亿元，同比+26.32%，其中4Q2022管理费用为0.55亿元，环比增长0.15亿元，公司全年管理费用的增长系职工薪酬等发放增多。公司2022年财务费用为收入1.35亿元，主要系美元等外汇的汇兑影响；计提投资亏损1.63亿元，主要系处置外汇为主的交易性金融资产。

布局海外工厂，产能将逐步释放。公司2022年开工率仅为77%，2023年随着行业的回暖，开工率有望逐步回升，为公司2023年的业绩提供量增空间；同时公司规划了西班牙+摩洛哥两个海外基地，有望在2024、2025年后接棒成长。

原料成本变动趋于平缓。根据百川的数据，顺丁橡胶、丁苯橡胶、丁基橡胶、天然橡胶、炭黑等轮胎主要原材料在4Q2022均价环比变动-13.35%、-7.33%、-4.46%、-0.9%、+14.34%，并且炭黑价格在2023年后也在小幅下滑，公司产品价差有望平稳趋于上行。

投资建议：公司产能逐步释放，产品性价比优势明显，公司盈利能力或将保持竞争性。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为14.44、18.41、23.09亿元，现价（2023/03/01）对应PE分别为14X、11X、9X，维持“推荐”评级。

风险提示：原材料成本大幅上行；项目建设不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国海证券董伯骏研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达86.64%，其预测2023年度归属净利润为盈利15.01亿，根据现价换算的预测PE为13.92。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有15家机构给出评级，买入评级13家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为40.08。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，森麒麟（002984）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标3星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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