一.日央行维持Ycc政策不变

周三日央行维持货币政策不变，将短期和长期政策利率分别维持在-0.1%和0%：维持10年期日债收益率波动区间在正负0.5%，并未如市场预期调整甚至放弃收益率曲线控制（YCC）政策。

此前市场押注日央行会调整YCC，一方面是去年12月日央行毫无征兆超预期调整YCC政策，推动日本货币政策收紧预期升温。（详见“日本央行引发首个通缩交易？”）

(资料图)

另一方面，日本实施超宽松货币政策的目的就是为了摆脱通缩、实现工资增长，这一目标看似已经实现。

日本核心CPI同比增速已经连续8个月高于目标水平（2%），2022年11月CPI同比增速为3.8%；工资涨势也不错，2022年9月日本工资增速已经回升至2.1%，位于2000年以来的较高水平。

但市场预期并未兑现，日本央行继续实施大规模货币宽松政策的决议公布后，日元短线跳水2%。不过值得注意的是，日元很快又重拾涨势，回升到128日元/美元附近。

日央行为何选择维持超宽松货币政策？市场预期落空后，日元很快收复失地又该如何理解？

二.为何不加息？

不加息是因为日央行对通胀的可持续性持怀疑态度。

在周三的新闻发布会中，日本央行行长黑田东彦表示，预计2023财年下半年，通胀会再次回落至低于2%的水平，仍然没有看到通胀可持续的迹象。

对日央行来说，日本薪资是通胀可持续的关键，工资上涨才能带动价格上涨，而要创造物价和薪资联动上涨的良性循环，就必须得到经济增长的支持。简单来说，日央行将实现经济、物价、工资的可持续联动增长，作为退出超宠松货币政策的前提。

但日央行下调了2022、2023和2024财年的经济预期，显示对日本经济恢复动力不足的担忧，是退出超宽松货币政策的主要掣肘。

三.日本经济回暖的可持续性？

眼下日本虽然面临大宗商品价格高企、实际收入下行等压力，但经济活动的确在回暖，其背后主要的推动力就是疫情限制减弱后，被压抑的消费活动的释放。

服务业是其中的重要一环。日本政府在2022年10月推出国内旅游折扣计划，疫情边境管制也同步放宽。数据显示，1月至9月日本平均入境游客人数还很低，仅为疫情前的4%左右，而边境限制放松后，入境人数迅速恢复，2022年11月已经接近疫情前三分之一的水平。

超额储蓄也支撑着日本消费复苏。截至2022年2季度，日本储蓄率为5.4%，显著高于疫情前2%的平均水平，很大程度上抵消了通胀回升对实际收入的侵蚀，支持被压抑的需求得以兑现。

不过长期来看，防控措施放宽导致的消费上升影响终将消散，而受日本人口老龄化程度加深等因素影响，内需向来都是日本经济的短板；作为外向型经济体，日本制造业的全球影响力也日趋下滑。从下图可以看到，日本货物出口占全球出口份额自1994年起持续回落叠加今年海外经济衰退风险不断增长，靠外需来提振经济难度也很大。

总之，日本经济复苏前景仍有较大不确定性，日央行要确认眼下日本工资、物价、经济的良性循环能持续下去，还需要一段时间。

四,日元怎么没贬值？

日本宣布不调整YCC政策后，市场对日央行紧缩交易逆转，日元短线贬值约2%，但很快又收复失地，重回128日元/美元附近。为何日元能维持韧性？

除了前文提到的旅游业复苏推动日本经济回暖，日元企稳的核心还是贸易账改善。日本作为乌国，能源、食品等项目都高度依赖进口，去年油气能源价格疯涨，拖累贸易账持续恶化，是日元贬值的重要原因，而日元贬值又进一步推高了进口价格，导致日本陷入贬值-赤字恶性循环。

但近期天然气、原油等国际大宗商品价格转为下跌，日本天然气价格（LNG）大幅回调至2021年9月水平，布伦特原油期货结算价也从高峰时期的超过120美元/桶降至85美元/桶附近，大幅减轻了日本的进口压力。

日本贸易账迅速改善，去年12月日本贸易逆差收窄至1.45万亿日元（约合113亿美元），为五个月来首次跌破2万亿日元。

而日元升值相当于变相收紧了货币政策，通过降低进口价格减轻输入型通胀压力，为日央行继续维持超宽松货币政策换取了空间。

受益于日元升值的还有美债。去年日本为维稳日元，"掏家底"大幅抛美债。根据美国财政部数据，2022年初至10月，日本减持美债超过2300亿美元，占日本最新官方储备资产的19%。

日本是美债最重要的境外投资者之一，巨额抛售压力另美债价格大跌，美债收益率持续上行（债券收益率和价格成反比）

眼下日元企稳后，美债也获得了喘息。最新数据显示，2022年11月日本增持美债178亿美元，十五个月内首度增持美债，若这一趋势延续，将对美债形成支撑。